酱香型白酒是我国白酒五大香型中的一大类，其中以茅台酒的知名度最高。近年来，酱酒赛道异军突起，竞争更为焦灼。

珍酒李渡作为除了茅台之外上市的第二家酱香酒企，在上市之际赚足了噱头。只不过，盛名之下，其实难副。综合珍酒李渡上市将近一年的行情来看，其股价还是长期低于9元每股的发行价。

既然珍酒李渡抢先在国台酒业和郎酒之前成功上市，为何资本市场却不太看好呢？原因或许有以下几点。首先，珍酒李渡的业绩十分依赖“贵州珍酒”单一品牌。虽然集团旗下有着涵盖了三个香型的四个白酒品牌，但依旧难掩“一条腿走路”的窘境。

其次，珍酒李渡经销价格体系较为混乱，价格倒挂等问题已成顽疾。最后，酱香酒市场行至中场，竞争加剧。“贵州珍酒”作为酱酒市场的腰部品牌，其品牌声量尚未能形成坚固的护城河。

在成功冲击资本市场之后，珍酒李渡依旧面临诸多考验，其未来恐怕需要打上一个问号。“酱酒第二”的目标，至少也要等到珍酒李渡迈入百亿营收的门槛之后，方能放手一搏。

不被资本市场看好，上市不是救命稻草

珍酒李渡，是一家多品牌整合的白酒公司。珍酒李渡旗下拥有酱香酒“贵州珍酒”、兼香型酒“李渡”、浓香白酒“开口销”，以及浓酱兼香型的“湘窖”。但因为珍酒李渡超过六成的营收都由“贵州珍酒”贡献，因此外界通常将珍酒李渡视为酱香酒企。

2023年4月，珍酒李渡顺利在港交所挂牌上市。上市当天，其股价就破发大跌。直到9月份珍酒李渡被纳入港股通的新名单，股价才一路上涨。可惜的是，好消息带来的动力并不持久。

在珍酒李渡上市后发布的第一份财报数据来，其表现可以说是可圈可点。在珍酒李渡的2023年的半年报中，录得总营收35.19亿元，同比增长15%；净利润8.03亿元，22%。这样一份营收利润双双增长的成绩单，却并没有让投资者满意。

2023年10月13日珍酒李渡的收盘价为12.34港元，2024年1月30日收盘价就剩下7.9港元，不到三个月时间，股价跌幅高达35.98%。

或许，在蒸蒸向荣的业绩表象之下，珍酒李渡有着不少隐忧让投资者望而却步。

从2020年至2023年半年报的报表里，珍酒李渡的毛利率始终没有超过58%。这个数字与A股市场上其他酒企一对比起来，就相当不够看了。20多家上市酒企，其平均毛利率也在64%左右。

珍酒李渡是定位于高端的酱香酒品牌，但毛利率却在上市酒企中垫底，这很难不让投资者对珍酒李渡的盈利能力产生怀疑。

一边大规模扩产，一边大手笔打广告，这是吴向东过去成功打造金六福的重要策略，如今是原封不动地照搬到贵州珍酒身上。可惜事与愿违，贵州珍酒复制金六福的路径并不顺利。

在广告投入上，珍酒李渡毫不手软。珍酒李渡的销售及营销费用，从2020年的4亿元攀升至2022年的13.4亿元，营销费用占比也从16.8%上升到22.9%。反观同行，最能赚钱的“茅五泸”，去年前三季度其营销费用占比也没有超过12%。

作为集团收入来源的台柱子，2023年上半年，贵州珍酒的收入为23.06亿元，同比增长14.9%。数据看似不错，但实际上在报告期内，贵州珍酒的销量下滑了227吨。之所以销售额有所上涨，都是涨价的功劳。

除了贵州珍酒以外，李渡、开口笑以及湘窖三个品牌合计贡献三成的营收。其中，开口笑的毛利率不到40%，属于是拖后腿的存在。

从当年奔赴港交所敲钟开始，珍酒李渡的关注度并不低。尤其是当珍酒李渡顺利抢夺下“酱酒第二股”称号，其身上的光环又亮眼不少。问题在于，成功上市只是挤上独木桥的开端，而桥上有着千军万马。珍酒李渡是否能顶住压力，顺利站稳脚跟呢？

自降身价下的珍酒，价格体系混乱

如果说财报数据只是窥探一斑，那么经销价格体系的混乱，似乎也能从侧面反映珍酒李渡在酱酒市场打拼的问题。

2021年，贵州珍酒拿下了京东平台双十一白酒销量榜单的第一名。这匹突然闯入视线的黑马，打败了五粮液和汾酒，十分让人意外。

但在了解到内情后，却是让人哭笑不得。贵州珍酒旗下的大单品“珍十五”，其指导零售价为3800元到3900元/箱，但在双十一当天，贵州珍酒旗舰店把价格压到了1900多元一箱。消费者买到手的价格，比珍酒各个渠道经销商的进货价还要低。

这番操作，消费者乐了，经销商则哭了。对于贵州珍酒“痛击队友”的行为，不少经销商表示愤怒和不理解。

毕竟，高端白酒的价格，是需要重金“维护”的。贵州珍酒亲自下场击穿价格底线，也让众多经销商努力维护的成果付诸东流。也有声音认为，这是贵州珍酒为了在酱酒市场突围而出的策略。

贵州珍酒自降身价的玩法，仍然在持续着。在珍酒李渡的招股书中，珍十五单瓶的零售价为799元至999元。目前在天猫官方旗舰店上面，只需要四百多元就能拿下。当高端白酒降级为次高端，这是否与产品原本的定位初衷相悖呢？

吴向东的商业版图属于广撒网的模式，涉足过不少知名白酒品牌，但始终没有走出一家真正实现全国化的白酒品牌。即便不管全国市场，在酱香酒的大本营贵州，也是前有强敌，后有骁勇追兵。

从行业整体发展来看，布局酱酒市场对于企业的综合实力、团队操盘能力还是有较高的要求。贵州珍酒想要出头，的确任重而道远，也不怪贵州珍酒想要另辟蹊径。

在2021年京东双十一一炮而红之后，贵州珍酒的确收获了不少知名度。但珍酒李渡的存货，也从2020年底的17.37亿元爆增至2022年前三季度的43.19亿元。

算盘打到最后，是亏了还是赚了，或许这本账只有珍酒李渡才清楚了。

酱酒市场大浪淘沙，珍酒李渡后劲不足

在酱香酒市场上，茅台酒可以说是给了一众后辈们无限遐想的美好希冀。当然，没有什么人能有挑战茅台权威的勇气，他们的目标很一致——茅台第二。茅台身后的亚军位置，成为各大酱香酒企的战略高地。

贵州珍酒，原“茅台酒易地试制酒”。顾名思义，就是完全按照茅台酒生产工艺制造而成的白酒。实际上，历史上有过许多酒厂竞相模仿茅台，和珍酒打着同样算盘的不在少数。单单贵阳一个城市，就出现过所谓的“金茂、丁茅、王茂”等等，但从来没有一个成功的。

并且，珍酒作为“易地”茅台实验的故事，已经成为业内逐渐淡忘的历史。放到现在，也很难拿出手了。

2009年，以金六福起家的华泽集团正式接手珍酒。华泽集团的董事长吴向东的意图很直接，“力争酱酒第二”。只是，珍酒的发展情况，并没有吴向东想象中那么顺利。

酱酒的窖藏时间就注定了珍酒无法在短期内实现产能大幅提升，因此在发展初期，珍酒一度面临着货源短缺的难题。

即便到了近几年，珍酒李渡依旧要依靠大量从第三方购入酱香型基酒。在2020年至2022年期间，珍酒李渡合计购入超三万吨基酒。这也是珍酒李渡的毛利率低于行业均值的主要原因之一。

再看其竞争对手，除了青花郎推出“两大酱香白酒之一”的宣传之外，国台酒也喊出“茅台镇第二大酱香酒”的口号。显然，茅台“稀缺”“高端”的价值标签给其他追随者留下了巨大的想象空间。

只是，从2021年开始，随着酱酒热的逐渐褪去，酱酒市场也回归理性。从各方面的市场信号来看，酱酒行业正在从跑马圈地时代逐渐进入存量竞争时代，以茅台为领头羊的头部酱企加强扩产，在一定程度上挤压着中小酱酒企业市场份额。

贵州茅台以千亿营收规模在行业中遥遥领先，习酒和国台酒业以百亿营收规模属于第二梯队，金沙酒业及珍酒李渡则是处于第三梯队。

根据艾瑞咨询发布的《酱香型白酒消费趋势白皮书》，酱香型白酒市场逐步集中化。杂牌小企业、贴牌酱香酒被淘汰出局，而如郎酒、珍酒这些腰部的酱酒企业也难逃一劫——酱酒价格出现倒挂。

大企业越跑越快，中小企业越来越慢。珍酒李渡的业绩增速，从2021年的159%，下跌到2023年的15%。显然，珍酒李渡的业绩爆发力难以为继。

问题还没有结束，酱酒热正在政策干预下快速降温，国台、郎酒冲刺IPO失利就是一个印证。酱香酒市场竞争异常激烈，除了茅台以外的酱香酒企对于市场的争夺进入焦灼状态。总的来说，在不断加大的行业挑战中，对珍酒李渡提出了更有难度的经营拷问。

结语

目前一超多强的酱酒格局在若干年内并不会出现太大变动，对于珍酒李渡来说，依赖单一品牌以及毛利率偏低等问题，都有可能成为其未来发展道路上的“拦路虎”。

幸运的是，眼下还有不少VC坚定地看好白酒市场。进入2024年，多数白酒股一改去年颓废走势，整个板块欣欣向荣。接下来的日子中，如何提升市场份额并走向更上一层级的梯队，或许是珍酒李渡最应该思考的课题。