我们新酿酒于2月16日开展江苏、安徽、四川、河南、山东等多区域春节旺季白酒产业调研，以下是调研反馈：

动销整体符合预期，品牌分化中头部企业开门红回款稳定性较强。我们认为，此前市场对于春节旺季持较悲观预期，情绪面对于库存压力、价格体系、终端需求均有较大担心，致板块估值有所压制。结合春节渠道调研反馈，相对于23年春节前置，整体消费周期更加平均延续，终端需求在节前7-15天及节中陆续体现，实际完成较前期悲观预期下更优。从动销反馈看，经销商信心保持乐观，头部酒企开门红目标基本完成，回款稳定性较强，其中部分品牌仍有亮眼表现。1）高端酒中品牌力为先，五粮液节前提价有效提振经销商及终端备货需求，团购及终端备货有所增强，多区域反馈普五销量有近双位数较强增长，回款进度普遍达60-80%，有望提前奠定开门红业绩及全年目标，批价较节前有小幅提升。2）24年春运人流创历史新高，较疫情前19年仍有正增长，带动返乡自饮、聚饮宴席等场景需求回暖，强势区域酒延续增长势能，古井献礼古5古8、今世缘四开、迎驾洞6等均反馈有较强表现。3）酱酒品牌持续分化，其中珍酒在河南等地动销优异，珍15单品流速及开瓶均表现良好，预计珍酒春节旺季经销商出货或达30-40%同比增长，品牌势能提升充分。

分价格带表现看，高端稳健、大众消费表现亮眼，区域酒延续较优增长势能。从价格带表现来看，K型分化延续，高端酒及100-300元大众价位带自然动销势能充足，次高端受经济恢复进度相对承压。具体来看，1）高端酒以节前商务礼赠需求为主更加稳定，五粮液等加大春晚品牌投入，品牌力势能持续积累，在茅台、五粮液相继提价下新价格周期有望逐步形成，五粮液提价下终端库存备货有所增加，茅台及老窖均维持1月以下较低库存，高端酒整体预计近双位数增长。2）返乡消费带动100-300元大众价位带动销较强，整体预计双位数高增。在节前高端次高端销售基本定型下，区域酒春节终端需求回暖，宴席场景预计平稳。单品销售而看聚焦大众带，安徽地区反馈古井约整体维持20%+增速，献礼古5古8强势，迎驾洞6亦动销优异，江苏地区洋河水晶梦表现较优，今世缘四开带动增长势能延续。

返乡人潮下品牌化、性价比成为消费者驱动力，多区域反馈略有分化，具体来看：

河南：春节期间的动销情况相对较好，高于2023年12月对2024年的预期。1）高端受益于礼赠需求旺盛，增长约10%，酱酒高端礼品消费和入门级商务聚饮需求稳定，但高端商务场景降频降级；2）次高端（400以上）整体略有下滑（浓香部分下降，青20增长超过10%，酱酒根据品牌有所分化，如珍酒、郎酒、习酒、茅系增长约10-20%）；3）中低端（150-300）表现较好，家庭宴请及朋友聚饮场景用量较大。

四川：礼赠和商务略超预期，个人消费略有下滑。礼赠板块保持稳定态势，高端白酒受益于礼赠表现稳健。商务端节前恢复较好，年会、聚会等有所回补。个人消费及访友较往年偏少，外出旅游人群增加，略低于预期，下沉至县、乡及三四线城市呈现分级趋势，中低端100-300价格带为主流。

山东：整体来看个人及企业的礼赠量均有下滑趋势，春季期间烟酒店备货及销量较中秋期间略有下滑，同比去年春节也有所下降。分价格带来看，中低端（150-300元）表现较好（剑南春、古井，老窖头曲，青20），次高端（400元+）下滑明显。

江苏：整体动销、库存和价格体系等节前节后差异不算太大。1）高端总体比较稳定，需求端也比较稳定；2）区域返乡+聚饮带动100-200元&300-500元两个价格带受益；3）中低端100-300主要以地产为主，省外为辅。除次高端相对受压制之外其余价格带表现及经销商信心均较好，宴席回补减少，更聚焦于大众带产品。

安徽：1）场景：单位团购和宴席高价格带占比少，返乡聚饮100-200元价格带增速强。2）品牌：品牌集中在古井，乡县献礼和古5占比高，城区献礼在萎缩古5古8为主，迎驾、口子窖占比少一些。3）价格带：单位采购价格带以古8、古16比较集中，古20以上的产品以五粮液为主，返乡较旺有增长，春节期间低价产品偏多，古5左右价格带更强。

投资建议：我们认为，春节实际动销反馈整体符合预期，实际未有大幅下滑产生，多地经销商全年信心仍较乐观。在白酒逐步呈头部集中态势中，品牌力较强的企业将会脱颖而出，新价格新产业周期下，关注以下几条投资主线：

1)白酒香型竞争受益赛道快速发展或自身份额提升的优质企业，其中【山西汾酒】作为清香龙头将受益于大清香品类逐步起势而带来的市场份额不断提升，以及受益于未来酱酒市场稳步扩容下带来提升空间的【珍酒李渡】

2）精耕区域稳步扩展、伴随地区消费升级的企业，关注未来几年受益于甘肃地域低价格带提升的【金徽酒】

3）高端白酒业绩确定性高，在过往白酒修复周期中均率先修复，目前估值具有安全边际的【贵州茅台】【五粮液】【泸州老窖】

4）区域龙头受益于强劲品牌力或将表现亮眼，随政商务宴请及经济活动恢复，分化加剧中望受益的【古井贡酒】【迎驾贡酒】【今世缘】

风险提示：宏观经济恢复不及预期；渠道调研样本性偏差；行业库存消化速度不及预期等；居民消费力恢复不及预期等。